塔牌集团002233：业绩稳步增长回购彰显信心

事件:塔牌集团发布2021年年报2021年公司实现营收77.1亿元，同比+9.5%，归母净利润18.4亿元，同比+3.0%，扣非归母净利润16.0亿元，同比—1.7%，经营活动现金净流量22.0亿元，同比—9.2%单四季度营业收入24.7亿元，同比+4.2%，归母净利5.2亿元，同比+29.6%，扣非归母净利润4.6亿元，同比+21.0%

收入端:产能释放助力销量小幅增长，限电限产促吨价明显提高。

销量方面:21年公司水泥销量为1978.9万吨，同比+3.0%，21年广东水泥产量1.7亿吨，同比—0.4%，公司在广东产量下滑背景下实现销量小幅增长，主要得益于文福万吨线项目二线产能完全释放单四季度水泥销量为520.1万吨，同比—25.7%，单季度销量大幅下滑一方面由于能耗双控和限电在10月仍有影响，另一方面Q4地产投资持续放缓，工程进度施工缓慢影响水泥需求22年公司计划产销水泥2080万吨，预计同比+5.1%，我们认为22年能耗双控政策更加平稳，而非一刀切，且稳增长下基建拉动需求作用凸显，公司水泥销量或有望实现增长目标

价格方面:21年公司水泥吨价为366.7元/吨，同比+27.3元我们测算21Q4公司水泥吨价约为450元/吨左右，同比+100元以上全年水泥价格呈先抑后扬走势，价格大幅上涨集中在9月以后，旺季+能耗双控致华南水泥价格大涨，至10月中旬华南水泥均价达727元/吨随后价格有所回落，但下半年价格仍处于高位，促使公司全年及Q4水泥价格明显提高日前，华南水泥均价为510元/吨，近期水泥市场需求逐步恢复，且全年需求维持高位平台+供给协同意愿更强，煤炭价格仍有上涨，22年水泥价格中枢预计仍旧维持最近几年高位

利润端:Q4盈利修复，22年吨毛利有望持续改善。子公司凯立特目前致力于研发，生产，销售以高端生物传感器为核心技术的医用便携式监测系统包括CGM等，其核心产品CGM分别于2016年，2021年获得CE认证和NMPA认证。公司收购凯立特，有望通过结合凯立特的技术+鱼跃的生产制造能力实现CGM的规模化生产，在未来CGM行业成为一个有力的竞争者，为公司在血糖及POCT领域打开新的成长空间。。

吨成本吨毛利:21年公司吨成本为227.6元/吨，同比+25.6元，吨毛利139.1元，同比+1.7元我们认为全年吨毛利同比小幅提高主要得益于Q4价格同比处于高位且煤炭价格逐步回落，成本端压力得到对冲近期煤炭价格有所提高短期预计影响公司业绩，但考虑全年价格仍处高位，且福建塔牌0.52MW光伏发电项目已经建成并网及金塔公司10MWp光伏发电项目建设完成，后续有望节约用电成本，吨毛利有望持续修复

吨费用吨净利:2021年公司吨费用为38元，同比+5元，主要系摊销员工持股计划支付费用，长期待摊费用的摊销金额增加，能耗双控致停工损失增加共同造成公司管理费用同比+24.1%所致，报告期公司管理费用率7.7%，同比+0.9pct.2021年公司吨归母净利润为92.8元/吨，同比基本持平全年业绩增长一方面受益于量增抵消部分成本上升影响，另一方面得益于公司报告期证券投资和理财收益同比增加，增厚利润

投资建议:塔牌集团是粤东水泥龙头，区位竞争力持续增强公司具有完整的产业链，产能布局合理，资源禀赋强，在区域相对封闭的市场下通过高市占率占据强势地位公司长久以来重视水泥工艺提升，产线先进，单体规模大，经营效率优异，销售模式结合区域以基建，农村为主，吨销售费用较低受益于粤港澳大湾区建设的长期需求支撑，叠加环保压力下供给端收缩预期，公司长期业绩有望实现稳健增长此外，公司光伏发电项目正按计划有序推进，部分项目已经建成并网，有望降低能源消耗和碳排放，在双碳政策背景下进一步增强公司主业核心竞争力

盈利预测:公司近几年分红率保持在50%以上，2021年股息率5.9%，处于行业较高水平，具较高投资价值基于公司发布年报公布21年归母净利润18.4亿元，结合当前行业供需和水泥价格/成本情况，我们调整更新盈利预测，预计公司2022，2023年归母净利分别为19.1，20.0亿元

风险提示:宏观需求不及预期，区域供给增加超预期，限产力度超预期，成本大幅上涨，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。完成交割凯立特50.99%股权，加速抢占血糖监测领域新兴市场:2021年9月公司完成收购凯立特股权相关事宜，成为凯立特控股股东。

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