三维股份603033：21年业绩承压下行期待多元化发展

21年收益/归母净利润同比+86.9%/—41.2%，维持增持评级日前，公司发布年报:21年收益/归母净利润为33.6/1.2亿元，同比+86.9%/—41.2%2010年归母净利润低于我们的预期，主要是聚酯切片业务亏损增加和轨道交通项目建设放缓所致考虑到受疫情影响轨道交通项目建设将继续放缓，我们预计22—24年归母净利润为4.08/4.78/5.46亿元，22年橡胶带/装配式轨道交通业务净利润为100/3.08亿元对比公司22年Wind一致预期均值11xPE/0.6xPEG和22—24年净利润40% CAGR，给予11xPE/0.7xPEG目标价24.90元，维持增持评级21年毛利率较上年同期明显下降，聚酯纤维收入大幅增长21年公司橡胶V带/输送带销量15446万米/3746万平方米，同比增长+10.2%/+15.9%营收分别为350/10.4亿元，同比增长+10.0%/14.9%，两者20年平均售价同比—0.1%/—0.9%，单位毛利同比—37.5%/—21.3%20年公司橡胶/轨道交通/聚酯纤维收入13.9/5.8/12.3亿元，同比增长+13.6%/+4.0%/+31，080%聚酯纤维收入的增加是由于项目的投产近20年新签铁路/城轨项目合同额47/1.1亿，同比+53%/—62%2010年整体毛利率为14.8%，同比—17.0%下降原因是聚酯纤维亏损，收入大幅增长其中橡胶/轨道交通/聚酯纤维的毛利率为19.0%/41.3%/—4.7%，同比为—6.5/—4.3/+17.2pct21年费用率下降，经营性现金流改善21年期间费用率9.0%，—3.4pct同比，规模效应所致销售/管理/R&D/财务的费用率同比为1.9%/3.3%/1.2%/2.6%，—1.3/—0.1/+0.8厘归母/扣非归母一年期净利率为3.7%/3.4%，同比—8.0/—7.9厘2010年末有息负债率/资产负债率分别为33%/47%，同比+6/+6pct，短期贷款大幅增加所致21年经营现金流净额1.6亿元，同比增长+19.7%，21Q4经营现金流净额2.8亿元，同比增长+216%年报显示，BDO与可降解塑料一体化项目一期计划建设30万吨/年1，4丁二醇，10万吨/年可降解塑料PBAT，6万吨/年高端聚醚材料PTMEG，60万吨/年甲醛装置和36万吨/年乙炔原料联合装置，总体预算43亿该项目的第一阶段于2000年完成风险:BDO项目建设不如预期，轨道交通业务拓展受阻，原材料价格大幅上涨

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